Grundlagen der Unternehmensbewertung

Wer zum ersten Mal eine Bewertung in der Hand hält, sieht eine Zahl, oft auf den Franken genau. Dahinter stehen Annahmen, und die entscheiden. Deshalb lohnt es sich, die Verfahren zu kennen, bevor man der Zahl glaubt.

Multiple: schnell, aber nur so gut wie der Vergleich

Der bereinigte Ertrag, meist das EBITDA, bei kapitalintensiven Betrieben das EBIT, wird mit einem Faktor multipliziert. Den Faktor liefern vergleichbare Transaktionen oder börsenkotierte Vergleichsunternehmen. Das Verfahren ist schnell und marktnah. Seine Schwäche ist der Vergleich: Bei KMU sind Transaktionsdaten dünn, und ein Multiple, der zu einem grossen Konzern passt, gilt nicht für einen kleinen Spezialisten.

DCF: die Planung auf dem Prüfstand

Der Discounted Cash Flow zinst künftige freie Cashflows mit den Kapitalkosten auf heute ab. Er zwingt zu einer Planung und zeigt, welche Annahmen den Wert tragen. Gleichzeitig lässt er sich am leichtesten schönrechnen. Der Endwert macht oft den grössten Teil des Ergebnisses aus, und schon ein halber Prozentpunkt bei den Kapitalkosten verschiebt ihn spürbar.

Ertragswert und Praktikermethode: die Schweizer Variante

In der Schweiz begegnet man häufig der Praktikermethode. Sie kombiniert Substanzwert und Ertragswert und gewichtet den Ertragswert doppelt. Sie ist etabliert und gut zu vermitteln, etwa gegenüber Behörden oder Erben. Mit der Sicht eines Käufers hat sie wenig zu tun, denn sie fragt nicht, was ein Markt zahlen würde.

Substanzwert: die Untergrenze

Der Substanzwert zählt die Vermögenswerte abzüglich der Schulden. Bei kapitalintensiven oder ertragsschwachen Betrieben ist er relevant. Bei einem gesunden Unternehmen zeigt er eine Untergrenze, nicht den Verkaufspreis.

Fehler passieren selten in der Formel, fast immer in den Eingangsdaten.

Was in die Rechnung kommt

Entscheidend ist der nachhaltige Ertrag, bereinigt um Unternehmerlohn, Einmaleffekte und Privates im Geschäft. Dazu das Nettoumlaufvermögen auf einem normalen, saisonbereinigten Niveau, die schuldähnlichen Positionen wie Rückstellungen, Steuern oder Leasing und Kapitalkosten, die zu Risiko, Grösse und Branche passen. Wer das sauber macht, hat die halbe Bewertung erledigt.

Warum eine Bandbreite ehrlicher ist

Eine gute Bewertung zeigt Szenarien, nämlich Basis, Chance und Risiko, und sie sagt, welche Annahme den Wert am stärksten treibt. Legt man die Ergebnisse der Verfahren nebeneinander, entsteht ein sogenanntes Football Field. Liegen die Balken weit auseinander, lohnt die Frage, warum. Meist steckt dahinter eine einzelne Annahme.

Wo es in der Praxis schiefgeht

Drei Fehler sehen wir am häufigsten. Ein Multiple wird übernommen, ohne dass die Vergleichsbasis passt. Synergien werden eingepreist, die nur ein bestimmter Käufer hat. Und ein einzelnes Verfahren wird für die Wahrheit gehalten. Faustregeln wie ein Vielfaches des Jahresgewinns helfen bei der ersten Orientierung, ersetzen aber keine Analyse. Wie ein Preis am Ende zustande kommt, beschreibt der Beitrag Was ist mein Unternehmen wert?